Zegona kocht Vodafone Spanje niet zoals iemand een operator koopt om deze decennialang te beheren. Het deed dat met een zeer concrete financiële thesis: een ondergewaardeerd activum betreden, het reorganiseren, waarde halen uit de infrastructuur en een exitstrategie openhouden met een veel hogere waardering. Twee jaar na de afronding van de transactie begint deze aanpak duidelijk zichtbaar te worden in de Spaanse telecommarkt.
De Britse firma betaalde 5 miljard euro voor Vodafone Spanje, in een transactie afgerond op 31 mei 2024. Vodafone Group ontving 4,1 miljard euro in contanten en nog eens 900 miljoen euro in preferente, vervangbare aandelen, terwijl Zegona volledige controle kreeg over de Spaanse tak. De financiering combineerde schuld, verkopersfinanciering en een geplande kapitaalverhoging tot wel 600 miljoen euro, een structuur die verklaart waarom deze operatie een case study is geworden over leverage binnen de telecomsector.
Het buy-fix-sell model toegepast op een grote Spaanse telecomoperator
Zegona werd in 2015 opgericht met het doel te investeren in Europese bedrijven in telecom, media en technologie, met als doel hun prestaties te verbeteren en aantrekkelijke rendementen voor aandeelhouders te genereren. Het bedrijf omschrijft zijn aanpak als “Buy-Fix-Sell”: kopen, transformeren en verkopen zodra de waarde van het activum gunstig is gestegen.
Vodafone Spanje paste vrijwel exact binnen deze thesis. Het was de derde operator op de Spaanse markt, bewaarde een erkend merk, beschikte over relevante netwerkelementen en had te maken met jarenlange commerciële druk, klantenverlies en financiële achteruitgang. Voor Vodafone Group was de verkoop onderdeel van een simplificatie van hun Europese aanwezigheid. Voor Zegona was het een kans om groot, complex activum tegen een lage prijs op de kop te tikken, met ruimte voor verbetering.
De eerste ingreep was hard. Kort nadat Zegona de controle overnam, stelde Vodafone Spanje een ontslagronde voor die aanvankelijk circa 1.200 banen zou treffen. Het definitieve akkoord, goedgekeurd door de werknemers, verlaagde dit aantal tot 898 medewerkers, ongeveer 27% van de werknemers, met begeleidende maatregelen zoals herplaatsingsplannen en tijdelijke ziektekostenverzekeringen voor de getroffen medewerkers.
De tweede zet was meer financieel dan werknemergericht: het scheiden en gelijktijdig monetariseren van infrastructuuractiva. Zegona sloot overeenkomsten af voor glasvezel met MasOrange, GIC, Telefónica en AXA, waarvan de transacties belangrijke inkomsten opleverden en de balans verlichtten. In november 2025 meldde het bedrijf dat de investering van AXA in FiberPass, samen met de toetreding van GIC tot PremiumFiber, circa 1,8 miljard euro aan initiële inkomsten voor Vodafone Spanje zou genereren.
| Milestone | Geschatte impact |
|---|---|
| Aankoop Vodafone Spanje | 5.000 miljoen euro |
| Contante betaling aan Vodafone Group | 4.100 miljoen euro |
| Vervangbare preferente aandelen voor Vodafone Group | 900 miljoen euro |
| Verwachte kapitaalversterking door Zegona | Tot 600 miljoen euro |
| Initiële inkomsten uit fibercos | 1.800 miljoen euro |
| Uiteindelijk akkoord ERE | 898 werknemers |
Fiber als kern van waardegroei
De transformatie van Vodafone Spanje mag niet enkel gezien worden als kostenreductie. De kern ligt in hoe Zegona omgaat met infrastructuur: niet als een onaantastbaar onderdeel van een geïntegreerde operator, maar als een actief dat liquide middelen kan genereren, schulden kan aflossen en de marktperceptie kan verbeteren.
Operaties met fibercos worden steeds gangbaarder in Europa. Operators scheiden delen van hun glasvezelnetwerk af, bundelen deze in speciale entiteiten en werken samen met infrastructuurfondsen of institutionele beleggers. Daarvoor ontvangen ze kasgeld, behouden groothandels toegang tot de netwerken en verminderen de noodzaak om te dubbele investeringen te doen op plaatsen waar al overcapaciteit bestaat.
In de Spaanse context leidde de samenwerking met MasOrange en GIC tot de oprichting van PremiumFiber, terwijl FiberPass activa van Telefónica en Vodafone España groepeert. Na de toetreding van AXA kwam de beoogde structuur van FiberPass uit op circa 55% voor Telefónica, 40% voor AXA en 5% voor Vodafone España. Hierdoor vermindert Vodafone haar aandeel, maar behoudt wel toegang tot een nationaal glasvezelnetwerk onder gunstigere voorwaarden.
Dergelijke bewegingen helpen te verklaren waarom Zegona zo snel de narratief over Vodafone Spanje kan veranderen. De onderneming hoeft het niet opeens de sterkste speler van het land te maken. Het stabiliseren van inkomsten, verbeteren van de winstmarges, herstructurering van de netwerkinfrastructuur en tonen dat het activum cash kan opleveren en afhankelijkheden kan verminderen, volstaan.
De eerste operationele gegevens onderstrepen dat. Vodafone Spanje kende in Q3 2025 een omzetgroei van 1,1%, tot 923 miljoen euro – de eerste stijging sinds de overname door Zegona, meldt Cinco Días. Ook werden al vijf opeenvolgende kwartalen positieve netto klantengroei gerealiseerd en verbeterde het operationele kasstroommarge ten opzichte van het voorgaande jaar.
Telefónica, consolidatie en een complexe waardering
De echte discussie begint nu. Zegona heeft de waarde van Vodafone Spanje geschat op ongeveer 14,7 miljard euro, bijna drie keer de betaalde 5 miljard euro in 2024. Deze waardering, gebaseerd op documenten die de markt werden toegestuurd en gepubliceerd in Spaanse financiële media, leidt tot aanzienlijke spanning in eventuele strategische onderhandelingen.
Telefónica lijkt de meest logische koper op basis van industriële overwegingen, maar niet per se vanwege regelgevende soepelheid of prijs. Het Spaanse bedrijf ging mogelijk enige verkenningen aan om een mogelijke overname te bespreken, met een interne waardering van rond de 8 miljard euro, ver ver weg van Zegona’s ambitieuze verwachtingen.
Het verschil is niet onbelangrijk. Als de enterprise value rond de 8 miljard euro ligt en er wordt 3 miljard euro schuld afgehaald, dan blijft er voor de aandeelhouder van Zegona nog altijd een veelvoud van de oorspronkelijke investering over. Zelfs bij een hogere waardering van bijvoorbeeld 15 miljard euro, krijgt de financial thesis nog versterking.
Toch kan Telefónica de operatie niet alleen zien als een klantenverzameling. Een overname van Vodafone Spanje betekent schaalwinst in een zeer competitieve markt, maar ook het overnemen van schulden, technologische integratie, groothandelsverplichtingen en intensief regelgevend toezicht. De CNMC en Brussel zouden daarbij grote invloed kunnen uitoefenen, zeker als het de marktbalans zou verstoren na de integratie van MasOrange.
Het verschil in tijdshorizon is ook relevant. Zegona kan afwachten zolang de markt de verbeteringen erkent en de koers verder stijgt. Telefónica kan wachten als zij vindt dat de prijs te hoog is of dat de regelgever teveel concessies zou eisen. Intussen groeit Digi door, versterkt MasOrange haar positie en blijft de Spaanse markt onder prijsdruk staan.
De situatie onderstreept een onderliggende spanning in de Europese telecommarkten. Netwerken vereisen enorme investeringen, maar de inkomsten groeien niet even snel. Operators zoeken consolidatie voor schaal, toezichthouders willen concurrentie beschermen en fondsbeheerders vinden kansen in door de markt gesanctioneerde activa. Zegona begreep deze dynamiek en zette deze om in een strategie.
Wat er met Vodafone Spanje gebeurt, is geen kwestie van geluk. Het is een doordachte financiële operatie om waarde te pakken in een sector waarin veel traditionele operators nog steeds vastzitten tussen schulden, concurrentie en investeringsvereisten. De vraag is niet alleen wie Vodafone Spanje zal kopen, maar ook hoeveel een telecomminois echt waard is wanneer zijn activa worden gescheiden, kosten worden gereduceerd en de geschiedenis wordt herschreven voor de verkoop.
Veelgestelde vragen
Hoeveel betaalde Zegona voor Vodafone Spanje?
Zegona sloot de aankoop van Vodafone Spanje af op 31 mei 2024 voor 5 miljard euro.
Wat betekent de buy-fix-sell strategie van Zegona?
Deze bestaat uit het kopen van ondergewaardeerde activa, het verbeteren van hun operationele en financiële prestaties, en ze verkopen of benutten zodra de markt meer waarde erkent.
Waarom wordt er gesproken over een waardering van 15 miljard euro?
Omdat Zegona de waarde van Vodafone Spanje heeft geschat op circa 14,7 miljard euro op basis van marktgerichte documenten, zoals gepubliceerd in Spaanse financiële media.
Kan Telefónica Vodafone Spanje kopen?
Het zou industrieel gezien logisch kunnen zijn, maar de prijs, schuldenlast, integratiepad en regelgevingsaspecten maken een dergelijke grote overname complex.
via: LinkedIn